每次耶鲁大学捐赠基金有了新的动向，就像投资的风向标，都会引起投资者的一轮讨论。

为什么有如此魔力？主要是其成绩诱人：

市场上当然存在某种资产的收益率高于10%。比如，大牛市里一两个涨停板就能超过这个数字。但别忘了，牛市+涨停板，不常有。

耶鲁大学捐赠基金所取得收益率的难得主要在两点：

●在计算收益率时，剔除了管理费和通货膨胀
●长达20多年，保持持续稳定的收益

就凭这两点，耶鲁大学捐赠基金被称为全球运作最成功的学校捐赠基金，也是美国表现最好的大型机构投资者之一。

很多人有疑问，耶鲁模式是机构投资的方法论，是否适合个人投资者？

为此，耶鲁大学捐赠基金首席投资官大卫·史文森在其2005年出版的《非典型成功》中，专门针对个人投资者提供了三点主要投资建议：

这也是耶鲁大学捐赠基金坚持的基本原则。尽管2019财年（2018年6月30日至2019年6月30日）的收益率同比出现下滑，但是长期来看耶鲁大学捐赠基金的表现十分亮眼。对这几点原则的坚持，也始终没变。

除此之外，在其2020年资产配置计划中继续调高VC的配比。是的，又调高了，VC占比超过1/5。

资产配置有多重要？市场一跌就知道了！

资产配置是耶鲁模式的核心，决定着投资收益。

1985年大卫·史文森负责运营约20亿美元的耶鲁大学捐赠基金时，就开始践行这一点。

大卫·史文森曾说，超过100%的长期收益都要归因于大类资产配置，因为平均来说选股和择时在长期来看是一场负和游戏。

资产配置有两个关键：

• 选择多少比例的资产分配在各种不同的投资级别 上。

• 这些资产之间的相关性很低，避免了当某一单一市场下跌时，基金价值出现显著下跌的风险。

资产配置对收益的决定作用，首先体现在避险，避免一损俱损。然后才谈得上正向收益。

相反，投资单一产品或单一资产，尤其是市场不好时，风险是非常大的。

有人曾统计过美国市场1980-1997，1998-2015两个时间段里市值最大的前3000只股票在5年投资周期上的最大回撤，结果让人不寒而栗：

【最大回撤：用来描述买入产品后可能出现的最糟糕的情况。简单地说，指比如一只股票或基金从价格（净值）最高点到最低点的跌幅。】

这就是持有单一股票的风险。

即使通过投资股指来覆盖一篮子股票，最大回撤也有可能是很高的。

有数据为证。

回溯三大资产在1972年-2017年的表现，可以看到各自曾经的跌幅纪录：

因为投资股指其实投的仍然是同一类资产，也就是鸡蛋还是放在一个篮子里，并没有做到低相关性的资产配置。

而资产配置可以有效地分散风险，以耶鲁大学捐赠基金在较低迷的2016财年（2015年6月到2016年6月）的表现为例。

在2016财年，耶鲁大学捐赠基金是当年捐赠基金里，为数不多不仅没亏损，还保持了正收益的机构：

在800多个捐赠基金（管理的总资产达到5,150亿美元，平均规模为6.4亿美元）里以 3.4%独占鳌头。

要知道，2016财年，全美捐赠基金平均亏损2%，就连哈佛也亏损了2%，这是哈佛捐赠基金1996年来第6次亏损。

所以，经验证明，资产配置的第一条是资产要多样化。这样才真正有助于控制风险和平衡收益。

既要保持有稳定支出，又要保持资产持续增值，如何做到？

对于大学捐赠基金来说，主要有两个使命：为学校运营开支提供支持，还要保持资产增值。捐赠基金要在这两大目标上做平衡。

做资产配置，多元化是的第一步，接下来还要能提高收益。

如果仅仅是做资产配置组合，风险和波动是控制住了，收益却也可能降下来了。

所以，在选择多元化资产的基础上，调节资产的配置比例，有助于提高组合回报。

耶鲁大学捐赠基金的做法是：多元化配置基础上，权益化导向，偏好另类资产。

下面我们就来解释一下什么是权益化导向和偏好另类资产。

整体而言：权益类风险>债权类风险。同时，权益类投资可能具有更高的预期收益。

因此，基于长期资产增值的目标，耶鲁捐赠基金的资产配置明显偏向于股权类资产，包括美股、海外股票、私募股权、自然资源、房地产和创投基金，总计占基金价值的70%至80%。

大卫·史文森接手耶鲁大学捐赠基金后在配置策略上强调长期投资，追求长期稳定的收益率，主要就是通过权益导向、重仓另类资产。

因为这样的资产类别市场不透明、价格形成机制不完善，可以去寻找超额收益的机会。

而像股票和债券由于有一个成熟、透明的交易市场，价格发现已经非常充分，所以很难再挖掘出超额收益。

因此，他选择将有限的精力集中在那些更容易产生超额回报的领域。

另一方面，另类资产与传统股债的相关系数较低，因此加配另类资产在稀释传统股债比例的同时，也降低了因资产价格变化高度协同可能引致“股债双杀”的风险。

自金融危机后，耶鲁大学捐赠基金的长期资产配置目标是将50%左右的资金配置在非流动性资产当中，如杠杆收购、风险投资、不动产和自然资源。这四类资产就是所谓的另类资产。

虽然耶鲁大学捐赠基金在2008年金融危机之后另类资产的配置比例已经有所削减。不过，削减主要发生在房地产和自然资源两个板块，私募股权板块的配置比例反而有较大幅度的上升。

VC板块是收益引擎

在过去的两三个财年，耶鲁大学捐赠基金在资产配置上最大的特点是，持续加重了对VC板块的投资。

耶鲁大学捐赠基金定义的私募股权资产，主要涵盖杠杆收购和VC两大类。

耶鲁大学捐赠基金在私募股权资产类别上的年平均回报水平持续跑赢市场。

在2018财年，耶鲁大学捐赠基金配置的资产中，除了不动产之外，其余各板块都跑赢了市场平均水平。这其中，收益率最高的是VC板块，扮演了最重要的收益引擎的角色。

自2011年起，耶鲁大学捐赠基金在VC上的配置逐年上升。

耶鲁大学捐赠基金不仅作为LP投资VC基金，也直接投资项目，并且可以非常早地投资初创期企业。

曾经直接或间接被耶鲁大学捐赠基金投资过的科技公司包括康柏、戴尔、亚马逊、谷歌、思科、Facebook、LinkedIn、Twitter、Snapchat、Airbnb……

这些公司背后，都是时代潮流，也代表财富迁移的主要方向之一。

因为覆盖了这些优质企业，耶鲁大学捐赠基金VC类别资产的IRR达到很高的水平：

经过90年代末的互联网浪潮，最终在2000财年达到了破纪录的701.0％；

2018财年统计的近20年VC类资产年回报率达到165.9%，算上20年的时间加权调整后回报率达24.6%，稳居各类别资产回报之首。

说到这里，我们可以回顾下大卫·史文森为个人投资者提出的三点主要投资建议：

●多元化资产配置，总体上可以股权为重

●定期进行资产再平衡

● 散户不应以打败市场为目标